2019年證券從業(yè)資格《金融市場基礎(chǔ)知識(shí)》要點(diǎn)：股票估值方法

(一)貨幣的時(shí)間價(jià)值、復(fù)利、現(xiàn)值、貼現(xiàn)

1.貨幣的時(shí)間價(jià)值

貨幣的時(shí)間價(jià)值是指貨幣隨時(shí)間的推移而發(fā)生的增值。

貨幣具有時(shí)間價(jià)值的原因在于，人們認(rèn)為對于一定數(shù)量的貨幣，越早得到，其價(jià)值越高。由于不同時(shí)點(diǎn)單位貨幣的價(jià)值不相等，所以，不同時(shí)點(diǎn)貨幣不宜直接比較價(jià)值，需要折算到同一時(shí)點(diǎn)上才能比較。

2.復(fù)利

由于貨幣具有時(shí)間價(jià)值，如果將時(shí)間價(jià)值讓渡給別人(把錢貸給別人)，將會(huì)得到一定的報(bào)酬(利息)。

換言之，貨幣的時(shí)間價(jià)值使得資金的借貸具有利上加利的特性，我們將其稱為復(fù)利。

3.現(xiàn)值和貼現(xiàn)

對給定的終值計(jì)算現(xiàn)值的過程，我們稱為貼現(xiàn)。

(二)影響股票投資價(jià)值的因素

1.影響股票投資價(jià)值的內(nèi)部因素

(1)凈資產(chǎn)

凈值增加，股價(jià)上漲;凈值減少，股價(jià)下跌。

(2)盈利水平

預(yù)期公司盈利增加，股票市場價(jià)格上漲;預(yù)期公司盈利減少，股價(jià)下降。

(3)股利政策

股利水平越高，股票價(jià)格越高;股利水平越低，股票價(jià)格越低。

(4)股份分割

股份分割給投資者帶來的不是現(xiàn)實(shí)的利益，但是，投資者持有的股份數(shù)量增加了，給投資者帶來了今后可多分股利和更高收益的預(yù)期，因此，股份分割往往比增加股利分配對股價(jià)上漲的刺激作用更大。

(5)增資和減資

(6)并購重組

2.影響股票投資價(jià)值的外部因素

(1)宏觀經(jīng)濟(jì)因素

(2)行業(yè)因素

(3)市場因素(投資者對股票走勢的心理預(yù)期)

(三)股票的絕對估值方法

1.股票的絕對估值方法的基本原理

絕對估值法的基本原理在于：假設(shè)價(jià)值來源于未來流入的現(xiàn)金流，將這一系列現(xiàn)金流以一定比率貼現(xiàn)到現(xiàn)在，再進(jìn)行加總就得到了相應(yīng)價(jià)值。因此，絕對估值法也就是現(xiàn)金流貼現(xiàn)法。

如果這些現(xiàn)金流只是屬于股權(quán)出資人的，貼現(xiàn)加總得到的就是股權(quán)價(jià)值(股票價(jià)值);如果這些現(xiàn)金流是屬于所有出資人的,貼現(xiàn)加總得到的就是企業(yè)價(jià)值。

如果得到的是企業(yè)價(jià)值，可以通過以下價(jià)值等式換算成股權(quán)價(jià)值(股票價(jià)值)：股權(quán)價(jià)值=企業(yè)價(jià)值-凈債務(wù)=企業(yè)價(jià)值-(債務(wù)-現(xiàn)金)。

使用絕對估值法進(jìn)行價(jià)值評估時(shí)，一般都要預(yù)測未來每期現(xiàn)金流，但是現(xiàn)金流是永續(xù)的，不可能預(yù)測到永遠(yuǎn)。所以，在實(shí)際估值中，都會(huì)設(shè)定一個(gè)詳細(xì)預(yù)測期，在此期間詳細(xì)預(yù)測每期現(xiàn)金流。對于在預(yù)測期之后的價(jià)值，也就是終值，可以采用終值倍數(shù)法或 Gordon 永續(xù)增長模型進(jìn)行估算。

2.紅利貼現(xiàn)模型

投資者購買股票，通常預(yù)期獲得兩種現(xiàn)金流：一是持有股票期間的現(xiàn)金分紅;二是持有期末賣出時(shí)的預(yù)期價(jià)格。二者的現(xiàn)值之和決定了股票價(jià)值。

3.股權(quán)自由現(xiàn)金流貼現(xiàn)模型

股權(quán)自由現(xiàn)金流(FCFE)是可以自由分配給股權(quán)擁有者的最大化的現(xiàn)金流。

股權(quán)自由現(xiàn)金流的計(jì)算公式為：

股權(quán)自由現(xiàn)金流(FCFE)=凈利潤+折舊+攤銷-營運(yùn)資金的增加+長期經(jīng)營性負(fù)債的增加-長期經(jīng)營性資產(chǎn)的增加-資本性支出+新增付息債務(wù)-債務(wù)本金的償還

4.企業(yè)自由現(xiàn)金流貼現(xiàn)模型

企業(yè)自由現(xiàn)金流(FCFF)是指公司在保持正常運(yùn)營的情況下，可以向所有出資人(股東和債權(quán)人)進(jìn)行自由分配的現(xiàn)金流。

企業(yè)自由現(xiàn)金流的計(jì)算公式為：

企業(yè)自由現(xiàn)金流(FCFF)=息稅前利潤-調(diào)整的所得稅+折舊+攤銷-營運(yùn)資金的增加+長期經(jīng)營性負(fù)債的增加-長期經(jīng)營性資產(chǎn)的增加-資本性支出

加權(quán)平均資本成本;TV=企業(yè)自由現(xiàn)金流的終值。

加權(quán)平均資本成本(WACC)是企業(yè)各種融資來源的資本成本的加權(quán)平均值，

(四)股票的相對估值方法

1.股票的相對估值方法的基本原理

相對估值法的基本原理是以可以比較的其他公司(可比公司)的價(jià)格為基礎(chǔ)，來評估目標(biāo)公司的相應(yīng)價(jià)值。評估所得的價(jià)值，可以是股權(quán)價(jià)值(股票價(jià)值)，也可以是企業(yè)價(jià)值。同理，如果得到的是企業(yè)價(jià)值，可以通過價(jià)值等式換算成股權(quán)價(jià)值(股票價(jià)值)。

相對估值法的計(jì)算公式為：

目標(biāo)公司價(jià)值=目標(biāo)公司某種指標(biāo)×(可比公司價(jià)值/可比公司某種指標(biāo))“可比公司價(jià)值/可比公司某種指標(biāo)”被稱為倍數(shù)，常用的倍數(shù)包括：市盈率(P/E)倍數(shù)、企業(yè)價(jià)值/息稅前利潤(EV/EBIT)倍數(shù)、企業(yè)價(jià)值/息稅折舊攤銷前利潤(EV/EBITDA)倍數(shù)、市凈率(P/B)倍數(shù)、市銷率倍數(shù)(P/S)等。

2.市盈率倍數(shù)法

市盈率(P/E)倍數(shù)反映了一家公司的股票價(jià)值對其凈利潤的倍數(shù)。

市盈率倍數(shù)的計(jì)算公式為：

市盈率倍數(shù)=每股市價(jià)/每股收益

在使用市盈率倍數(shù)法估值時(shí)，先確定可比公司的市盈率作為目標(biāo)公司估值的市盈率倍數(shù)，然后使用下述公式計(jì)算目標(biāo)公司股票價(jià)值：每股價(jià)值=每股收益×市盈率倍數(shù)

3.企業(yè)價(jià)值/息稅前利潤倍數(shù)法

息稅前利潤(EBIT)是在扣除債權(quán)人利息之前的利潤，所有出資人(股東和債權(quán)人)對息稅前利潤都享有分配權(quán)，因此，息稅前利潤對應(yīng)的價(jià)值是企業(yè)價(jià)值(EV)。

息稅前利潤的計(jì)算公式為：

息稅前利潤(EBIT)=凈利潤(E)+所得稅+利息

企業(yè)價(jià)值/息稅前利潤倍數(shù)法的企業(yè)價(jià)值計(jì)算公式為：

EV=EBIT×(EV/EBIT 倍數(shù))

息稅前利潤是向所有股東和債權(quán)人分配前的利潤，因此不受股權(quán)和債務(wù)的比例即資本結(jié)構(gòu)的影響。

4.企業(yè)價(jià)值/息稅折舊攤銷前利潤倍數(shù)法

息稅折舊攤銷前利潤(EBITDA)同樣也是在扣除利息費(fèi)用之前的利潤，所　以它對應(yīng)的也是企業(yè)價(jià)值(EV)。息稅前利潤的計(jì)算公式為：

息稅前利潤(EBIT)=凈利潤(E)+所得稅+利息+折舊+攤銷

企業(yè)價(jià)值/息稅折舊攤銷前利潤倍數(shù)法的企業(yè)價(jià)值計(jì)算公式為：EV=EBITDA×(EV/EBITDA 倍數(shù))

企業(yè)價(jià)值/息稅折舊攤銷前利潤倍數(shù)法不但剔除了資本結(jié)構(gòu)的影響，還剔除了折舊攤銷的影響。公司的不同折舊攤銷政策以及不同發(fā)展階段的折舊攤銷水平，會(huì)影響到公司的凈利潤和息稅前利潤，但息稅折舊攤銷前利潤不受此影響。因此，對于折舊攤銷影響比較大的公司(如重資產(chǎn)公司)，比較適合用企業(yè)價(jià)值/息稅折舊攤銷前利潤倍數(shù)法。

5.市凈率倍數(shù)法

市凈率(P/B)倍數(shù)反映了一家公司的股票市值對其凈資產(chǎn)的倍數(shù)。

市凈率倍數(shù)的計(jì)算公式為：

市凈率倍數(shù)=每股市價(jià)/每股凈資產(chǎn)

市凈率倍數(shù)法估值與市盈率倍數(shù)法類似。先確定可比公司的市凈率作為目標(biāo)公司估值的市凈率倍數(shù)，然后使用下述公式計(jì)算目標(biāo)公司股票價(jià)值：

每股價(jià)值=每股凈資產(chǎn)×市凈率倍數(shù)

市凈率倍數(shù)法比較適用于資產(chǎn)流動(dòng)性較高的金融機(jī)構(gòu)，因?yàn)檫@類公司的資產(chǎn)賬面價(jià)值更加接近市場價(jià)值。例如，銀行業(yè)的估值通常會(huì)用市凈率倍數(shù)法。而運(yùn)營歷史悠久的制造業(yè)企業(yè)和新興產(chǎn)業(yè)企業(yè)往往不適合采用市凈率倍數(shù)法。

6.市銷率倍數(shù)法

市銷率(P/S)倍數(shù)反映了一家公司的股權(quán)價(jià)值對其銷售收入的倍數(shù)。

市銷率倍數(shù)的計(jì)算公式為：

市銷率倍數(shù)=每股市價(jià)/每股銷售收入

在使用市銷率倍數(shù)法估值時(shí)，先確定可比公司的市銷率作為目標(biāo)公司估值的市銷率倍數(shù)，然后使用下述公式計(jì)算目標(biāo)公司股票價(jià)值：

每股價(jià)值=每股銷售收入×市盈率倍數(shù)

對于一些無利潤甚至虧損的企業(yè)，經(jīng)營性現(xiàn)金流也為負(fù)，且賬面價(jià)值比較低。此時(shí)，市盈率倍數(shù)法、企業(yè)價(jià)值/息稅前利潤倍數(shù)法、企業(yè)價(jià)值/息稅折舊攤銷前利潤倍數(shù)法、市凈率倍數(shù)法都無法用來估值，對此類公司，市銷率倍數(shù)法可能比較實(shí)用。

市銷率倍數(shù)法的局限之處是不能反映成本的影響，因此，主要適用于銷售本率較低的收入驅(qū)動(dòng)型公司。